「2020年新股专题报告」完整版:2020年，面对疫情全球流行严峻考验，中国资本市场总体保持了稳健发展势头，注册制改革从增量到存量稳步推进。受益于注册制带来的融资效率提升，2020年全年A股IPO融资额达4726亿元，创出十年新高，上交所IPO数量居全球首位。

金融小二哥 2021-2-7 1385 0

「2020年新股专题报告」完整版

报告摘要：

（一）2020年，面对疫情全球流行严峻考验，中国资本市场总体保持了稳健发展势头，注册制改革从增量到存量稳步推进。受益于注册制带来的融资效率提升，2020年全年A股IPO融资额达4726亿元，创出十年新高，上交所IPO数量居全球首位。

（二）从新股发行的地区与行业来看，全年江浙粤IPO数量居前，先进制造业成IPO主流。其中，计算机、通信和其他电子设备制造业，专用设备制造业，软件和信息技术服务，医药制造行业位居上市企业数量分布前四名，占全部上市新股比重超40%。

（三）从二级市场来看，新股赚钱效应持续，创业板打新收益率领先。在创业板实施注册制后，A股实施核准制的新股收益水平逐步走低。排除行业特征，新股上市后能走出独立行情的个股具备五方面市场特征：上市首日涨幅偏低、公司市值相对较高、公司股价相对较高、公司营收规模较大、机构持仓集中。

（四）存量企业拟募资额超6800亿元，全面注册制渐行渐近，A股市场生态将进一步得到优化，以企业价值为投资核心的理性投资文化将逐步在 A 股建立，优胜劣汰的市场化改革将充分发挥作用，促进券商等市场参与方归位尽责。

（五）与2019年注册制实施首年相比，2020年注册制新股的发行定价环节出现新特征：一是整体发行市盈率较2019年下滑，个股市盈率分化加剧；二是高发行价频现，“肉签”增多；三是募资不及预期公司增多；四是注册制初期“三高”发行的现象被打破，低发行价、低市盈率、低募资额的“三低”现象浮现。经过2019年的初步探索，2020年注册制新股定价的市场化程度再上台阶；与此同时，中介机构履职遭遇质疑，责任意识与专业能力有待加强。

【募资篇】融资额创十年新高，注册制新股占六成

【行业与地区篇】江浙粤数量居前，先进制造业成主流

【投资篇】新股盛宴持续，二级市场获利空间压缩

【展望篇】待审及待发企业募资额超6800亿

【估值定价篇】注册制定价显成效，估值加速分化

【定价效率对比篇】注册制VS核准制

【问题篇】估值研究与询价环节遭遇两大质疑

【募资篇】融资额创十年新高，注册制新股占六成

2020年，面对突如其来的疫情影响和复杂严峻的形势变化，A股直接融资市场的热度并未受到影响。随着创业板试点注册制的推出，A股市场迎来了直接融资的大时代。

Wind统计显示，2020年A股累计发行新股399只，合计融资金额达4726亿元，新股发行数量仅次于2017年，融资额则创近十年新高。相对来看，2020年A股IPO融资额占股权融资比重大幅上升至28%，创2012年以来新高。

结合全球市场来看，A股IPO市场的吸引力也在逐步增加，国际地位呈上升态势。德勤研究显示，2020年上交所IPO数量位居全球第一，融资额位居全球第三；全球前十大新股融资榜中，半数来自上交所和港交所，其中更有4只位居前四位。

2020年A股IPO融资规模大幅提升，与我国资本市场基础制度改革持续深化密不可分。科创板和创业板实施注册制，大大简化了企业上市流程，提升了融资效率，受到越来越多企业青睐。

分板块来看，科创板以144只新股发行和2223亿元融资额显著领先其他板块。创业板改革并试点注册制落地加速了A股IPO进程。Wind统计显示，2020年全年创业板IPO数量达109只，累计募集资金总额902.9亿元，为2019年募资规模的3倍。

科创板与创业板注册制推动下，2020年通过注册制发行的IPO数量已经超过了审核制。数据显示，科创板IPO数量与创业板注册制企业合计达210家，募资金额为2897亿元，分别占全年A股IPO数量与募集金额的53%、61%。

与此同时，企业上市审核程序变得简单，耗时明显缩短。从IPO受理到上市，创业板、科创板平均耗时天数为109.9天、230.7天，较核准制下平均耗时明显减少，其中IPO受理到发审委审核通过阶段耗时减少最为显著。

【行业与地区篇】

江浙粤IPO数量居前先进制造业成主流

数据统计显示，江浙粤为2020年IPO三大强区。地域分布来看，珠三角、长三角和北京等传统IPO强区仍是诞生上市公司的主要地区等，强者恒强格局凸显。

不过，与2019年相比，IPO最强区已被赶超。2019年广东IPO数量排名第一，2020年浙江、江苏超越广东霸榜。

除沿海经济发达地区外，安徽、湖南、江西等中部城市崛起，IPO步伐加快。2019年，安徽、湖南、江西等省上市企业不超过3家，2020年IPO数量均不少于10家。

同时，部分地区由于缺乏优质企业资源而无缘2020年IPO市场，如甘肃、广西、内蒙、宁夏、青海等省（市）。

2020年，先进制造业成IPO主流。按证监会行业分类，计算机、通信和其他电子设备制造业，专用设备制造业，软件和信息技术服务，医药制造四大行业上市企业数量最多，占全部上市新股比重超40%。

计算机、通信和其他电子制造业、专用设备制造业是现阶段我国新兴技术重点发展领域，软件和信息技术服务是重点鼓励的上市领域之一，数量排名均连续两年位居前三，IPO势头十分强劲。

医药制造业IPO热度明显上升。数据显示，医药制造业IPO数量排名从2019年第七名跃升至2020年第四位。一方面，科创板宣布允许未盈利生物科技企业IPO，为更多企业提供了上市机会。截至目前，A股市场已有7家未盈利科创板生物类公司上市。另一方面，2020年新型冠状肺炎疫情为医药健康行业带来了新机遇。

2020年A股市场迎来了不少明星企业。A股前十大IPO融资榜中，中芯国际-U、京沪高铁、金龙鱼与中金公司前4大IPO融资额均超百亿元，合计融资规模为1110亿元，占A股全部融资额的23%。

【投资篇】新股盛宴持续二级市场获利空间压缩

2020年，注册制稳步推进，新股赚钱效应不减，中签即意味着丰厚回报；与之相伴的是，二级市场获利空间被大幅挤压。一方面，很多新股上市首日或开板即成为阶段性高点，另一方面仍有不少黑马走出独立行情。梳理这些逆势走强的股票，除了所属赛道优异之外，还有其它五方面特征共同助力股价走强。

新股盛宴持续创业板打新收益遥遥领先

随着2020年8月创业板注册制首批企业上市，科创板和创业板均实现注册制发行。相较于主板和中小板发行市盈率受限“23倍”红线且上市首日涨跌幅限制为44%，科创板和创业板新股发行价和上市首日价格在市场上得到充分博弈。

发行制度的改革并未影响新股盛宴的持续，中签新股即意味着无风险收益，但不同发行制度下新股市场表现有所差异，注册制发行新股中签收益高于核准制发行的新股。证券时报%uB7中国资本市场研究院统计的数据来看，2020年新股的二级市场表现主要有以下特征：

一是新股赚钱效应持续。以注册制发行股票按照上市当天收盘价卖出，核准制股票按照首个开板日收盘价卖出统计（本文中新股收益均照此计算），今年发行上市的399只新股平均收益率为189.14%，收益率中位数为133.46%，超过六成的新股在上市或开板当天卖出，收益既能实现翻倍。从获利绝对收益来看，中1签平均收入2.38万元，康华生物等13只个股中1签获利超10万元。

二是创业板新股收益率最高。分板块来看，创业板新股上市后收益率最高。在今年8月实施注册制之前，创业板新股开板当日累计收益率为239%；实施注册制后创业板上市首日平均涨幅为235%，二者几近持平，远高于同是注册制发行的科创板新股51个百分点。今年以来科创板上市首日平均收益为184%。

剔除极端数据，从涨跌幅中位数观察，得出结论一致，即创业板新股上市收益超过科创板，主板和中小板表现相对较弱。

三是核准制新股收益水平逐步走低。图表8显示，今年1-7月注册制和核准制新股收益基本相当，核准制甚至略微高于注册制。7月以后核准制新股收益率逐步走低，而注册制新股收益稳定在200%左右。

我们分析认为，核准制新股收益水平逐步走低的主要原因在于，创业板实施注册制之前，其新股上市收益率保持高位，拉高了核准制新股的整体收益率；创业板实施注册制后，仅有主板和中小板沿用核准制，核准制新股的收益率开始下行。其次，核准制新股大多属于传统行业，注册制新股大多属于新兴行业，上市后更易获得资金青睐。具体来看，注册制上市新股分布前三行业依次是机械设备（39家）、医药生物（32家）、电子（25家）；核准制新股前三行业依次为化工（25家）、电子（24家）、机械设备（17家）。

二级市场获利空间被压缩

2020年是新股发行大年，中小投资者和专业机构都在积极分享新股盛宴。据腾讯调查数据显示，有一半的投资者在过去一年中签新股。但和新股神话相伴的是，新股上市后或开板后就大跌成为普遍现象，提前透支后续上涨空间，导致二级市场投资者在新股上市初期很难获利。

今年发行的399只新股中，注册制新股自上市次日以来八成下跌，上涨个股仅有两成。核准制发行新股有七成下跌，上涨个股约三成。

从不同阶段涨跌幅看，注册制发行新股上市后5日、10日、20日、60日涨幅中位数持续走低，截止2020年12月末平均跌幅达30%，即超一半的注册制新股上市以来跌幅超过30%。

主板、中小板和创业板（核准制）发行股票自开板以来平均下跌8.34%，超过一半公司开板以来跌幅超过18.93%。

注册制新股：五大因素助力新股走出独立行情

虽然2020年新股上市后整体走弱，但仍有不少黑马走出独立行情，典型如沪硅产业-U上市以来大涨超2倍，绿的谐波、金博股份、九号公司-UWD等涨幅超过1倍。这些股票大多集中在半导体、医药、大消费等行业，受益于国产替代或新兴市场空间的打开，如医美板块的爱美克受益于今年国内医美市场的崛起，股价自上市以来屡创新高，绿的谐波是国内机器人核心零部件生产龙头，思瑞浦是信号链模拟芯片龙头，都充分受益于半导体芯片的国产替代过程。

除了所属行业特征之外，上涨股票大多具备以下特征：

一是上市首日涨幅偏低。2020年注册制发行新股中，涨幅前十的股票在上市当天平均上涨104.45%，而跌幅前十的新股在上市当天平均涨329.45%。涨幅前十的股票中有六只上市当天涨幅不到100%，低于市场平均水平，但跌幅前十的股票中有五只当天涨幅超300%。从这点看出，上市当天涨幅高的股票，过度透支了后市的上涨空间，需要更长时间和空间消化高企的估值。而上涨幅度较低的公司，在上市或开板后容易吸引更多资金关注。

二是大市值股票更受青睐。和市场整体风格一致，涨幅前十的公司具备市值优势。具体来看，涨幅前十的股票，上市当天流通市值的平均水平为54亿，典型如金龙鱼上市当日收盘时流通市值近200亿。同期跌幅前十的股票平均市值为22.49亿，不足涨幅前十股票的一半，其中六只股票市值在20亿以内，如德玛科技、映翰通最新流通市值不足10亿元。

三是高价股扎堆。例如思瑞普、石头科技、爱美克等发行价都在百元以上，上市至今在二级市场涨幅超过100%。跌幅前十的股票中有八只股票的发行价低于34元，发行价最低的大叶股份只有10.58元，该股上市以来下跌超六成。

四是盈利能力越强，涨幅越高。涨幅前十的公司在关键财务指标方面也具备显著优势，和跌幅前十公司对比，净资产收益率较高出4.6个百分点，近三年营收复合增速高出近25个百分点，营收规模（剔除金龙鱼）高出近10亿元。具体来看，涨幅前十的公司中有五家前三季度净资产收益率超过10%，石头科技前三季度净资产收益率高达22.20%，营收增速为184%，三季度营收规模达到29.8亿元。九号公司三季度营收规模达43.18亿元，近三年营收复合增速达58.45%。相比之下，跌幅居前的公司营收规模多在1-2亿元之间，净资产收益率都在10%以内。

五是机构抢先布局。梳理涨幅居前的公司都有机构的身影，这和今年以来市场交易风格的变化一致，机构抱团追逐优质资产，刚上市的新股往往是新兴行业的优质标的，上市初期流通盘较小，机构积极参与市场定价。如按照最新基金持仓数量及2020年12月31日收盘价估算，涨幅前十的公司中有八家获得机构持仓，总持仓市值约137亿，而跌幅前十的公司机构持仓市值仅有100万左右。

核准制新股：业绩和赛道是影响新股走势的重要因素

注册制发行股票大多集中在新兴产业和高科技行业，传统行业中满足核准制上市要求的公司仍在主板和中小板完成募资。受限于上市首日44%的涨幅限制，这些股票在市场的价格博弈周期更长。

虽然开板后下跌是大概率事件，但是也有不少优质的个股走出独立行情，在开板后持续上升，如立昂微、斯达半导上市后获得22个涨停板，较发行价上涨超10倍，开板后持续上涨股价再度翻倍，给二级市场没有中签的投资者提供获利的机会。

梳理这些逆势走强的股票，和注册制新股对比有较强的一致性，资金同样青睐公司所属行业和赛道具备优势、财务质地优良、有机构提前布局等因素。涨幅居前的股票大多集中在半导体芯片、新能源、新材料等行业。在最新公布的基金持仓数据中，也能看到这些公司的身影。根据最新业绩预告，新钢联三季度营收增幅超过2倍，北摩高科、中金公司、博杰股份营收增幅也超过50%。跌幅前十的公司中，前三季度九家公司业绩出现同比下滑，目前已经披露业绩预告的五家公司中有四家业绩出现下滑。

与注册制新股相比，核准制发行的新股在开板前累计收益越高，开板后的涨幅反而越大，这点和注册制新股有所差异。数据显示，涨幅前10的股票开板前平均涨334.28%，跌幅前十的股票开板前累计上涨159.72%。

【展望篇】

存量募资超6800亿，全面注册制渐行渐近

截至2021年1月29日，以招股日期为基准，新年以来共有41家公司首发募资，较去年同期多19家，预计累计募资金额达298.3亿元，新股发行热度不减。

存量企业家数达757家，拟募资金额超6800亿

据证券时报%uB7中国资本市场研究院统计，截至2021年1月29日，2020以来正常待审及待发企业（简称存量企业）家数达757家，其中科创板和创业板注册制下存量企业分别为208家、398家，占比分别为27.5%和52.6%；核准制下存量存量企业为151家，其中主板和中小板分别为103家和48家。

从存量企业行业分布来看，计算机、通信和其他电子设备制造业、专用设备制造业行业数量占比均超10%，分别有101家和86家；软件和信息技术服务业、医药制造业、化学原料及化学制品制造业企业数量占比均超5%，分别为61家、41家和40家，前五大行业企业数量合计329家，占比达43.5%。中信证券预计5年后新上市公司中信息技术、医疗、新材料、新能源等行业占比将超60%。

从存量企业招股书申报稿中已公告的预披露募资金额来看，合计高达6866亿元，其中科创板、创业板、主板、中小板分别为 2594.5 亿元、2785.3 亿元、1162.8 亿元、323.4 亿元，平均单只新股拟募资净额分别为 12.5 亿元、7 亿元、11.3 亿元、6.7 亿元。各板存量企业拟募资净额均集中在 10 亿以下，5 亿以下、5 至10 亿元区间的企业分别达到 310家、300家，合计占比超八成。拟募资净额超 100亿元的企业共有 6 家，其中科创板贡献 4家，分别为和辉光电、吉利汽车、京东数科、柔宇科技；主板中国三峡新能源集团和创业板东风集团分别拟募资净额为250亿元和210亿元，年底均已通过发审委审核。

证监会去年多次表态，正在研究制定全市场推广注册制实施方案，A股全面推行注册制的条件已基本具备，全市场推行注册制是大势所趋。展望未来，为加快产业结构优化升级，促进新旧动能转换，实现经济高质量发展，资本市场改革将继续深化，建制度、不干预、零容忍，引领市场稳步提高直接融资比重。可以预见，在2020年创业板注册制改革正式落地后，主板和中小板也有望在2021年迎来改革，新股发行将保持较快节奏。德勤预计2021年国内IPO融资额有望突破6000亿元，其中上交所科创板约有150至180只新股，融资约2500亿元至3000亿元；创业板约140至170家企业上市，融资约1400亿元至1700亿元；主板和中小企业板大约120至150只新股，融资约1300亿元至1700亿元。

最严退市制度施行，2021年退市企业家数或创新高

证监会在推进注册制改革把好“入口关”的同时，在“出口关”方面，A股退市力度也显著加强，2020年乐视网、暴风集团、华锐风电等昔日明星股纷纷告别A股市场，A股退市股数量达16只（剔除吸收合并、私有化、证券置换），创出历史新高。

2020年12月末，沪深交易所发布退市新规，全面修订了财务指标类、交易指标类、规范类、重大违法类退市标准，如将财务造假年限由3年减少为2年，且以连续两年造假合计数进行计算；将造假比例由100%降至50%，造假金额合计数由10亿元降为5亿元，并新增营业收入指标等，大幅降低了退市门槛，新增了多种应退市的情形，大幅缩短了退市所需要的时间，为“史上最严退市制度”。

有券商预测 2021年A股被动退市公司约40家，被动退市率从2022年起逐步提升至约2%，5年后每年退市将由不足50家提升至200家。展望未来，退市新规将得到严格执行，退市效率将得到大幅提升，一批劣质公司将加速退市，2021年退市公司数量创新高是大概率事件。

【估值定价篇】

注册制定价显成效估值加速分化

核准制下A股IPO所施行的23倍市盈率窗口指导制度，曾极大扭曲了新股估值，导致个股发行价与内在价值脱钩，引发了一二级市场利益分配不均、资源配置效率低等一系列问题。注册制实施后，新股首发市盈率更加多元，市场化定价效果显著。与2019年注册制开闸时相比，2020年注册制新股在发行定价环节出现了以下特征：

特征一：发行市盈率较2019年下滑，分化加剧

不同于2019年科创板横空出世时的整体高估值，2020年注册制新股的发行市盈率出现分化，低市盈率个股比例显著增多，近七成新股首发市盈率处于50倍以下，超两成新股首发市盈率不足30倍。在可选标的增多、发行速度加快的背景下，一级市场对于IPO定价渐趋理性，机构针对不同行业和质地公司的“估值差”显现。

以科创板为例，2020年发行市盈率低于30倍的新股占11%，而2019年发行市盈率不足30倍的公司仅有1家；同时，高市盈率发行的个股比例也在增多，2020年10.42%的新股发行市盈率超过80倍，这一比例近乎2019年的两倍。体现出2020年新股估值整体下滑的同时，两级分化加剧。

与行业整体水平对比来看，2020年上市的注册制新股中，53%的发行市盈率低于披露的行业均值，而在2019年，发行市盈率低于同期行业水平的新股仅占15%，新股估值更趋近行业均值，这从一定程度上压缩了新股上市后的获利空间。

特征二：百元高发行价频现，“肉签”增多

与市盈率类似，2020年注册制新股的发行价分布也更为分散。2019年上市的注册制新股中，超6成发行价集中在20至50元的区间，而在2020年，这一发行价区间内的个股占比降至44%，10元以下低价股和百元以上的高价股则分别占到8.1%和6.19%。

高价股频现是2020年注册制新股发行价出现的最大变化。2020年2月上市的石头科技发行价271.12元，直接打破了A股新股发行价的历史最高纪录，随后，创业板注册制个股锋尚文化发行价138.02元，刷新了创业板个股最高发行价纪录。而在2019年，科创板注册制新股的最高发行价仅有89.23元。

高发行价个股的涌现也使得“肉签”数量增多。以上市首日成交均价与发行价的差值计算中签收益，2020年上市的注册制新股中，中一签盈利超过10万的个股有6只，其中4只发行价超过了100元。而2019年无一只注册制新股中签收益超过10万元。

特征三：募资不及预期公司增多

2019年注册制实施伊始，新股超募现象一度受到广泛关注。所谓超募，即上市公司实际募资金额超出招股书中计划募投的部分。注册制下，“超募”是一种正常现象，不过，过高的超募金额和超募率会降低资金的优化配置效率，超募个股占比过高也从一定程度上反映出新股定价存在一定修正空间。

2020年上市的注册制新股中，募资金额超过计划金额的新股占比由73%下降至63%，募资不及预期的个股数量大比例提升。在健康的市场环境下，募资超过或不及预期都是市场充分博弈后的结果，2020年注册制新股超募率的下降，反映出A股注册制下IPO发行定价机制的成熟度逐渐提升，机构根据公司质地不同，不再一味给予新股高溢价。

特征四：“三低”发行浮现

正如前三个特征所述，相对于2019年，2020年注册制新股在市盈率、发行价、募资规模方面均呈现出差异化、分散化的趋势。注册制初期“三高”发行扎堆的现象被打破，低发行价、低市盈率、低募资额的新股“三低”发行现象浮现。

2020年，发行价不足5元、发行市盈率不足20倍、募资总额不足5亿元的注册制新股共有4只。其中，上纬新材发行市值仅10.04亿元，刚刚超过10亿元的上市标准，引发市场热议。9月15日上纬新材发布发行公告，宣布IPO发行价为2.49元/股，预计募集资金净额7004.27万元，不足该公司2019年的净利润，不足预计募资金额的一半，创下科创板历史上最低记录。

【定价效率对比篇】

注册制VS核准制

核准制下的新股定价逐渐流于形式，注册制施行后，A股的新股定价效率显著提升。

注册制IPO抑价率大幅优于核准制

以新股上市后20个交易日（核准制新股取开板后20个交易日）的成交均价与发行价的偏离程度作为IPO抑价率，并用以衡量新股定价效率。统计显示，2020年上市的新股中，科创板新股平均IPO抑价程度为172%，创业板（注册制）为194%，较核准制下创业板的平均定价偏离程度低逾40个百分点。

不过，与港美股成熟的市场相比，A股注册制的定价效率仍存在很大提升空间。2020年美国和香港的新股上市首日涨幅中位数分别为1.6%和2.9%，相比之下，A股注册制公司上市首日涨幅中位数高达160%，超7成公司上市首日收盘价相对于发行价翻倍。即使扣除A股长期存在的新股溢价因素影响，A股新股一二级市场的估值差异仍然存在巨大鸿沟。

炒新收益：市场化估值引发三层变化

注册制市场化发行制度不仅提升了定价效率，更是对市场环境、投资者心态产生了潜移默化的影响，进而使核准制新股的走势也出现新变化。

变化一：“新股不败”的神话被打破。迄今为止上市的A股注册制新股中，上市5天内盘中跌破发行价的有7股，均为科创板公司。2019年12月上市的建龙微纳更是在上市首日便遭遇盘中破发，创下注册制新股破发速度之最。祥生医疗、瑞联新材上市后5日内的最大破发幅度超过10%。将时间拉长来看，上市至今出现过破发情形的注册制公司多达47家。

不过，虽然新股破发迹象出现，但与港股和美股市场上市首日三成左右的破发率相比，A股市场的新股依然受到较高追捧，打新获益的确定性极强。可以预见，未来随着A股逐步实行全面注册制，市场容量增大，一级市场定价水平提高，新股破发或渐成常态。

变化二：核准制新股赚钱效应减弱。注册制的实施也从一定程度上抑制了核准制新股的炒新情绪，新股赚钱效应减弱。2020年，核准制新股的平均未开板涨停天数为6.38天，创2015年以来新低，京沪高铁、北元集团等7家公司上市首日便未封住涨停板，自上轮牛市至2019年之前，这一现象十分罕见。

随着新股效应下降，新股上市后走势两级分化的趋势更加明显，除了个别走势凶猛的个股外，多数核准制新股一级市场获利空间被压缩。

变化三：核准制下二级市场短期获利空间下滑。A股长期存在一二级市场收益倒挂的情形，从2020年核准制上市公司的短期走势来看，这一倒挂现象并未得到缓解。相反，二级市场投资新股的短期收益反而进一步下滑。

以新股开盘后60个交易日的成交均价与开板日收盘价的对比衡量二级市场投资新股的短期获利情况，数据显示，2020年仅有28%的核准制新股开板后60日的成交均价超过了开板日收盘价，这一比例创近五年新低，换言之，超七成新股开盘后股价呈下跌走势。市场炒新情绪的下降压缩了炒新收益，股价加速从开板后的高位回归。

【问题篇】

估值研究与询价环节遭遇两大质疑

注册制下，机构在发挥专业能力、优化资源配置方面责任重大，市场对其定价能力的要求也相应提高。券商作为新股定价环节最重要的参与者，一方面，其需承担承销组织工作，直接影响询价质量，另一方面，券商分析师基于对拟上市公司进行质量评估后提供的投价报告为询价对象提供了重要参考。不过，在实际估值定价过程中，上述两个环节均遭受了一定质疑。

质疑一：“串价”风波起，机构报价高度集中

2020年下半年，随着“三低”发行新股频频出现，市场对于询价过程中“抱团压价”的质疑也未曾间断。以上文提到的上纬新材为例，根据公告，有415家网下投资者管理的6954个配售对象符合询价条件，其中有399家机构管理的6903个配售对象包括报价统一为2.49元，占比超过99%。随后，中国证券业协会、交易所等监管机构向专业投资者下发了全面自查的通知，要求提交公司制度、报价依据、定价决策过程及内控合规执行情况等材料。

从询价数据来看，市场对于“抱团压价”的质疑并非空穴来风。多数个股询价环节的剔除价（高价前10%）与最终发行价差距甚小，可以分计。2020年上市的注册制新股中，剔除价较发行价溢价幅度低于1%的多达147只，占比72.77%，溢价幅度超过5%的仅占4.95%。部分个股机构报价高度统一，过于“巧合”。